2 月 21 日“东数西算”概念盘中 上涨幅度接近 10%，依米康、首都在 线、亚康股份、南凌科技等 20CM 涨停， 美利云、浙大网新、贵广网络、恒宝 股份、沙钢股份等多股涨停。到 24 日， 高标股数据中心概念宁波建工依旧延 续高人气，从 2 月 16 日起收获 7 连板， 股价已翻倍！
“东数西算”的落地，带动了计算 机软件、通信等板块的强势反弹，从 年后来看主力资金、杠杆资金和北向 资金合计净买入超百亿。根据 Choice 数据显示，年后杠杆资金融资净买入 106 股，合计净买额超 45 亿元，其中 最亮眼的是科大讯飞（002230.SZ）， 融资净买入额最高，超过了 4 亿元。 也正是从 2 月 8 日开始，科大讯飞触 底反弹，截至 24 日，反弹近 14%。
春 节 前， 上 市 公 司 密 集 公 布 了 2021 全年的业绩预告，但科大讯飞却 “犹抱琵琶半遮面”，迟迟不发业绩预 告，使得年前公司股价遭遇了一波回 调，好在 1 月 29 日科大讯飞 2022 年 云年会稳定了市场的空头情绪，虽然 会上也没有公布具体的业绩预告，但 是从年会公布的纳税额看，2021 年在 全国减税的情况下，科大讯飞缴纳企 业所得税增长 32%，可以大致预测公 司在 2021 年的营收增长率会在 30%- 35% 左右。
业务拆解
科大讯飞是深耕人工智能板块的 头部玩家之一，也是当前资本市场AI 板块的白马公司，公司最高市值 超过 1400 亿元，当前市值仍然超过 千亿。
2020 年中国人工智能市场规模 1858 亿元，增长 35.4%，根据预计， 2024 年国内市场规模将超过 3000 亿 元。而在人工智能应用板块上深耕 20 余载的科大讯飞，通过 AI 平台推动人 工智能在智能硬件、教育、医疗等细 分赛道得到应用。因 AI 技术应用不 断扩大版图，获得了出色的成长潜力， 也因为公司营收与利润保持强劲增长， 2020 年，科大讯飞营收在 130 亿元， 同比增长 29%，归母净利 13.6 亿元， 同比增长 66% ；2021 年前三季度营收 108.68 亿，同比增长 49%，归母净利 7.29 亿，同比增长 32%。受益于行业 的快速发展，公司近年业绩持续增长， 增速跑赢行业，因此在资本市场受到 资金关注。
从下面的营收结构来看，当前公 司业务权重最大且增速最快的是智慧 教育产品及服务板块，2020 年营收41.87 亿元，占比超过三成，毛利率 54.25%，长期处于稳定且较高的水平。 公司教育板块主要包含因材施教解决 方案和 AI 学习机销售。前者主要利用 AI 技术对教育的全领域提供个性化解 决方案，同时销售软件和硬件，由于 软件占比更高，该板块获得了较强的 盈利能力。学习机则是针对 K12 阶段 学生的 C 端产品。这一块业务国内市 场预计 2021 年 C 端智能学习设备销售 规模约 359 亿元，2021-2025 年复合 增速为 19.2%，在 2025 年市场规模将 达到 670 亿元。不过，虽然近些年科 大讯飞在 C 端学习机方向销售同比增 长，但是当下并未在学习机市占率中 挤进前五名。
根据当前教育行业情况，政策要 求教学回到校内，虽然有利于科大讯 飞智慧教育业务的拓展。但与此同时 竞争也会增加，因材施教项目会更多 的 to G，政府关系将成为较强的影响， 账期、盈利能力方面将有一定压力。 而学习机方面读书郎和优学派都有融资上市的趋势，学习机壁垒天然不高， 因此市场竞争将趋于完全竞争，需求 主导。综合来看，智慧教育板块的未 来压力将大于机遇。
再看智慧城市板块，业务增速最 快的是细分的数字政府业务，简言之是 为政府部门提供数字化解决方案，提高 政务服务效率。项目技术门槛相对不 高，政府关系占比更重，根据行业平均 毛利率应该在 30% 左右。虽然数字政 府业务的营收增速较快，但整体智慧城 市的业务增速并不高，仅为 9.47%，这 与行业壁垒特点有一定的关系。
最后，开放平台及衍生的 to C 产 品及服务大概率会是公司重要的增量 业务，开放平台通过讯飞人工智能技 术赋能中小企业，让中小企业使用讯 飞模块化人工智能技术帮助解决企业 或个人的问题。但这部分业务长期将 面临很强的竞争，腾讯、阿里等大厂 也都在搭建自己的人工智能平台，关 键大厂拥有更广泛的用户群和精准的用户画像，潜在优势明显。
讯飞这部分业务虽然增长很快， 但毛利率同样不高，只有 24% 左右， 从毛利润贡献看，开放平台业务 2020 年贡献约 8% 的毛利润，占比还较低。 消费者业务方面，包括讯飞录音笔、 翻译笔、办公本等硬件产品，表现一般， 而且硬件电子产品通常利润率很低， 小米 AIoT 产品的净利率尚不及 5%， 讯飞 To C 端本质还是卖软件和服务。
利润成色不足
科大讯飞在利润方面有两大问题 需要关注，首先就是其他收益过高， 影响公司的盈利质量。根据公司 2020 年报，公司归母净利润 13.64 亿，但 是政府补助相关的收入高达 7.41 亿， 占比超过 54%，2019 年占比更是达到 了 81%。
虽然这部分收入每年都稳定地计 入公司利润，而且占比也呈现下降趋 势，但无论如何政府的补贴优惠一直在科大讯飞的利润中扮演着举足轻重 的作用。财报显示，2021 上半年，讯 飞共计入其他收益 3.72 亿元，这笔收 入占据了营业利润的 80%。如此高的 占比，很难让市场判断公司真正的盈 利能力，因为如果剔除所有的政府补 助影响，单从可持续经营毛利润来看， 科大讯飞过得甚至不如两年前。
其次就是公司研发费用的资 本 化 率 的 比 重 过 于 高 了，2019 年 48.52%，2020 年虽有下降，但仍然 高达 42.74% ；
对比同行，科大讯飞的研发费用 在 2020 年高达 24.16 亿，但占营收比 仅 18.55% 左右，排在最后。而且其资 本化的比例高达 42.74%，这一比率高 出同行接近一半。
这样算笔账，如果科大讯飞 2020 年的研发资本化率按 20%-25% 来算， 多出来的费用必然递减当年利润，那 么公司真实的造血能力会不会又大打 折扣？