经济数据的波动本来不必大惊小怪，但整个世界天天在谈论欧洲几个国家面临主权信用破产和欧元崩溃时，中国10月一些经济数据的下滑引起了人们对中国经济“硬着陆”的担忧。
关于中国经济“硬着陆”的故事，很早就有人提出来，“末日博士”鲁比尼也好，“空头大师”查诺斯也罢，看空中国者年年有，今年还特别多。但国人大多不会当真，毕竟如果老外的预测能准确，中国早就崩溃好多次了。
不过，最近紧张又悲观的气氛使得把“硬着陆”当真的人多了起来。10月，采购经理人指数（PMI）回落到了50.4%，单月回落幅度达0.8个百分点。社科院重点金融实验室主任刘煜辉告诉《英才》记者，10月PMI的不景气主要缘于大企业景气下滑，因为地方政府停工了一些项目，导致了与此相关的重化工业遭挫。
民生证券副总裁、首席经济学家滕泰则认为，PMI从年初开始就呈现一个平缓下滑的趋势，但从8月开始由于补库存的原因而出现了一个小反弹，如果把库存周期因素剔除，就不会看到10月单月“暴跌”的现象。
PMI还反应出来的另一个问题是出口订单的下滑比较厉害。从8—10月，出口增长幅度从24.5%下降到了15.9%。再看拉动近年中国经济增长的主导力量——固定资产投资增速虽然没有在10月出现明显的整体下降，但从今年6月以来，中央政府的固定资产投资增速已经连续5个月为负。在房地产调控“不动摇”以及地方政府投资减速的预期之下，固定资产投资急速下滑的预期强烈，因为房地产投资与地方政府主导的两项投资加起来要占到整个固定资产投资的一半左右。
“三驾马车”中除了出口与投资之外，消费的增长状况还算稳定，社会消费品零售总额增长基本维持在17%以上。
“消费基本不变，投资会往下，出口不好预测。未来决定关键还是看投资。”滕泰告诉《英才》记者。
风险窗口期
“从大概率看投资应该是保持一个减速趋势，减速的背后有‘主动’和‘被动’两种因素在起作用。”刘煜辉对《英才》记者说道。
从主动上看，刘煜辉认为，过去一年多时间，中央决策层意识到了通过政府投资顶住经济下滑这种政策搭配的可持续性越来越差。危机之前可以用传统的方式来平滑经济波动，是因为超常规模的出口吸收了政府投资造成的产能过剩，而现在这个基础不存在了，宏观负面效应则显现了出来，如政府债务风险、银行不良贷款风险、通货膨胀等。“这些宏观问题的出现，政府也感到所谓宽财政和紧货币这种搭配是不可持续的。”
从被动上看，在房地产调控的背景下，土地出让市场陷入冷清，地方政府的财政收支状况出现恶化，银行放款意愿下降，导致的结果是地方政府从财力上就不可能再维持过往那种大规模的投资。
滕泰认为，补库存还能维持个把月，而下一个去库存周期会在四季度末开始，因此明年一季度会延续下滑态势，甚至下滑得更快。滕泰预计，仅投资一项下滑就会使得明年GDP增长率从9.3%下降到8.8%，再加上“算不准”的出口明年表现可能会很差，可能使得明年GDP增速下滑到8.5%甚至以下。
“一季度肯定是出口的风险点，房地产投资随时可能下滑，出口一季度不出问题，全年可能就不会出问题。”滕泰告诉《英才》记者，“房地产在过去10年对经济增长做了很大的贡献，未来肯定不是支柱产业了，今年还能撑一段，明后年肯定会大幅下滑。”
中国人民大学经济学院教授郑超愚告诉《英才》记者，从目前的数据来看，出口已经出现剧烈下滑，但固定资产投资还没有出现明显下滑，因此关键还要看今年四季度与明年一季度的状况，而在物价缓和之后，明年三季度出现反弹的可能性是很大的。
郑超愚还告诉《英才》记者，“美国今年前三季度的GDP增长率分别是0.4%、1.3%、2.5%，虽然全年过不了2%，但趋势是上升的。”
因此外部经济可能并没有想象中的那么差，而地方政府投资这一块，郑超愚也认为问题不大，与之前清理地方融资平台的强硬立场相比，就目前地方债开始试点来看，中央政府的态度发生了些许变化。
政策敏感期
虽然对今年四季度与明年一季度经济下滑的看法比较一致，但是对于经济下滑背后的经济逻辑，各方观点有所不同，而这也关系到政府下一步宏观政策的方向。
刘煜辉认为，政府有必要延续三季度以来的宏观政策，即主动让投资减速。虽然接下来的两个季度经济会出现下滑，但刘煜辉不认为会出现硬着陆的情况，理由主要有两点。
首先，中国投资往下走的同时意味着中国的进口会减少，而影响经济增长的是净出口，因此，进口的减少某种程度上就抵消了出口对经济增长产生的负面影响。
其次，中国宏观政策的实质是财政政策为主、货币政策从属，财政扩张带动货币扩张这样一种模式。因此，政府投资的减速实际上就去除了通货膨胀很重要的一个因素，企业的生产成本就能够下来，货币政策的空间也会被打开。
“如果按照上半年宽财政、紧货币的政策组合，很有可能会导致滞胀的局面，而如果政府的经济活动主动减速，就很可能出现总需求与物价双降的局面，这是经济软着陆的必然形态。”刘煜辉说道。
滕泰则认为，无论从短期、中期还是长期来看，中国经济都是往下走的，中国并不需要保持过去那么高的投资增速，因此政策的重点是防止投资台阶式地下跌。“如果明年固定资产投资增速掉到20%以下，那就是硬着陆，如果能够维持在20%、21%，那就是软着陆。”
在宏观政策上，滕泰认为凯恩斯主义的一套需求管理已经可以抛弃了。滕泰对《英才》记者说道，“过去10年中国在需求管理的死胡同里转来转去，本来想熨平经济周期，反而把周期放大了，本来想把周期弄得长一点，结果过去三五年一个周期，现在一年一个周期。现在应该从供给学派上去着眼。”
所谓供给学派上着眼，直观地理解就是出台有利供给增加的政策，比如减税、反垄断、放松管制、私有化、民营化。“我们过去这些年太注重凯恩斯主义的周期调控了，一下子踩油门、一下子踩刹车，对改革和战略的东西考虑的少了。供给学派的阻力大，因为它涉及到的是改革。”
郑超愚则认为，“只盯住一个经济增长速度，认为速度正常了经济就正常了，不对。中国潜在经济增长率是多少？不是想象中的8%-9%就可以的，一次危机不可能使潜在增长率有如此高的回落。”为了推进经济正常化以及在西方国家宽松货币政策的背景下，对中国宏观经济政策来说，政府投资和低利率还是必须的，还有减税政策也很迫切。