商业视窗
专栏
2010：全流通序曲
文|苏培科
日期：
2010-02-01
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记得小时候看电影时，每次当银幕上出现一个角色，我就会问身边的大人：“这个人是好人还是坏人？”后来发现，这样的是非观是有问题的。但是，这个儿童级的是非观却在中国股市中一直沿用，每当一个政策出台，人们就会问：“这是利好还是利空？”
这不，对个人转让限售股所得征税一事，在2010年元旦期间被炒得沸沸扬扬。有人认为这是“利好”，是管理层“稳定市场”、“遏制大小非和大小限减持”的手段，会给虎年开市迎来“开门红”，结果却出现了“开门黑”。也有人认为这是“利空”，给个人转让限售股所得征税可能会导致“大小非”进行相应洗筹，因为抛售转让后的限售股就不再属于限售股范畴，就不会再征收20%的税收。最让市场恐惧的是，有人分析此举是国家征收资本利得税的前奏。
在笔者看来，国务院规定自2010年1月1日起对个人转让上市公司限售股取得的所得按20%税率征收个人所得税，其目的除了瞄准税收和平衡税收政策外（企业法人减持所得需要缴纳企业所得税，而个人一直不用上缴），其主要是为了让社会财富分配更加公平、更加有效率，以平抑老百姓对限售股暴利的仇视，增加大小非和大小限减持的成本。对减持限售股所得征税应该合情合理，即使未来征收资本利得税，也是化解两极分化矛盾的重要举措，只要财政收支透明、使用得当，大多数人都会支持的，否则两极分化就难以化解，暴力分配就有可能出现。因此，必须要有大是大非观，而不是简单的“利好”与“利空”。显然，对个人减持限售股所得征税绝不是遏制限售股减持的措施，限售股解禁之后的减持压力依然存在，减持成本提高并不决定减持时机的早晚。因此，限售股压力在2010年还会对中国股市提出严峻的挑战。
据Wind数据统计，2010年全年共有692家上市公司涉及解禁828次，合计解禁股数3842.3亿股，为2009年已解禁股数的54.17%，环比解禁股数减半；按2009年12月31日收盘价计算，合计解禁市值约6.03万亿元，比2009年已解禁市值增加14.87%，而这个解禁市值以目前股价计算，将是有解禁股历史上解禁市值最大的一年。有人预计到2010年底，沪深股市上限售股份市值大约只占到A股总市值的10%左右，这标志着A股市场到2010年将基本上进入“全流通”状态，“全流通”的压力才刚刚到来。
如果现在不进行必要的制度安排，解禁的限售股加已解禁的存量，再加上IPO不断制造的新限售股，“新痛”加“旧病”一并发作，会让中国股市在未来几年很难畅言牛市。如果管理层对于限售股再不进行必要的制度安排，未来几年中国股市只能靠时间来消化限售股这座庞大的“堰塞湖”。
可是，近几年中国经济急需资本市场的支持，如果股市不振，则很难为产业结构升级提供更多的资金。要想让中国股市发挥积极的作用，那么就必须要让其保持一定的活力，不能通过市场来自然消化限售股压力。
对此，笔者曾多次建议对限售股实施市场化的“二次发售机制”，这样不但会给限售股找出一个合理的减持路径，也会给二级市场安装一个“优胜劣汰”的闸门，可以约束一些公司刚一上市就业绩变脸。有了“二次发售机制”，会进一步促进大股东做好上市公司。在这里，“二次发售机制”相当于一个利益约束和担保的机制。
另外，“二次发售”也是一个利益弥补机制。在成熟市场一直在用这一机制，而且是与IPO（首次公开发行）相呼应的一个机制。从很多成熟市场的经验来看，股票首次公开发行时的价格往往都是被低估的，很多股东都愿意通过“二次发售”来充分挖掘其价值，将限售股卖一个好价钱。而国内由于畸形的发行制度使很多企业在IPO时都是“高价圈钱”，从而限售股在未来任何时段市价减持都有利可图，从而没人再愿意付出“二次发售”的成本。
因此，除了及时改革新股发行制度、及时纠正价格发现机制外，管理层还应考虑安排“二次发售机制”，以弥补现行新股发行制度的缺陷。同时，对于全流通需要进行重新认识，在IPO发行时一定要先考虑到“限售股”，最好在估值时提前贴现“限售股”因素，让市场价格趋于合理化。
（作者系CCTV证券资讯频道新闻主编、财经评论员，本文只代表个人观点）
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